关于经理人力资本理论与经理股票期权制度中的激励与约束机制

　　 论文摘要：从经理股票期权制度的特点分析看，它所提供的激励机制与高技术企业有着较高的相容性。从经理人力资本理论的角度看，经理股票期权制度能够提供有效的激励效应。因此，经理股票期权制度很有可能成为高技术企业经理激励制度创新的重要方向。
　　论文关键词：高技术企业；经理激励；经理人力资本理论
　　一、经理股票期权制度是解决高层经理激励问题的重要手段
　　自从人类社会发明了企业这种组织制度以来，对企业激励问题的研究就始终是经济学家挥之不去的情结，激励问题与激励机制的设计也就成为企业制度安排永恒的主题。从现代企业理论的角度看，企业的激励问题实质就是经理激励问题。职业经理在企业所有权和控制权分离的现代公司中，已经成为主宰企业生存和发展的决定性力量。因此，对企业激励问题研究的重心已经由对一般员工的激励机制设计转移到运用经济制度安排来激励和约束决定企业前途的高层经理。良好的激励机制有利于实现企业内部各利益主体的有效制衡，从而实现企业稳定成长和长远发展目标。
　　经理激励问题在我国高技术企业的成长中，显得尤为重要。大量触目惊心的案例表明，高技术企业不但存在着一般国有企业中经常出现的59岁现象，更多的是中青年核心员工频繁的跳槽，以及由此带来的无可挽回的人才流失、技术及专利失密等问题。这些现象和问题固然是我国市场经济过渡期的伴生物，但无不与目前高技术企业内部缺乏活力的激励制度安排有关，从一个更广泛的意义上看，也与高技术企业的治理结构的健全与完善密切相关。这个问题不及时解决必将影响我国高技术产业的健康快速发展，也是影响到在WTO规则下能不能与国外高技术企业平等竞争的生死攸关的大问题。因此，加快我国高技术企业公司治理结构改革进程，实现高技术企业经理激励制度创新是迫在眉睫的重要问题。从国外发达国家的实践经验看，股票期权制度是一种能够为经理提供持续激励的有效制度安排。而从我国近年的实践看，股票期权制度已经不是要不要实施的理论问题。而是如何实施，在多大范围实施的技术性问题。
　　二、高技术企业适于并应率先实行经理股票期权制度
　　经理股票期权(executivestockoptions，ESO)是现代企业激励制度安排的重要组成部分，是指经股东大会同意并根据特定的契约条件，授予经理在未来的某一段时期内以约定的价格购买本公司股票的选择权，通过经理取得股票的代价与市场该股票的预期价格差，形成一种经理与股东共担风险、分享利益的长期激励机制。
　　从美国等发达国家实行经理股票期权的内容和形式来看，与一般的企业激励手段相比，经理股票期权激励具有以下突出的特征：
　　第一，从经理股票期权激励的时间特征看，它是一种过程激励，是事先、事中、事后激励的有机结合。经理股票期权的过程激励表现在两方面，一是“可变报酬激励”，二是“企业所有权激励”。股票期权的可变报酬激励是在经理取得股票期权之前发挥作用的。在经理股票期权计划下，经理的一部分现金报酬被具有不确定收益特点的股票期权替代。经理为使自己的报酬不断增加，就必须慎重决策、努力经营，使公司资产不断增值，赢得股民信任，推动股票价格上升。这样，经理就可以通过行使股票期权计划所赋予的权利获得不断增大的报酬，从而经理的行为与公司资本所有者的利益就紧密地联在一起。于是，经理股票期权就收到事先、事中和事后激励的综合效果。企业所有权激励是在经理行使股票期权之后发挥作用的，当经理持有本企业的股票时，他们也成为企业的股东。这样，经理没有理由不无时无刻关心自己的企业。
　　第二，从经理股票期权激励的空问特征看，它是企业内部契约激励与市场外部激励的整合。一般薪酬(如工资)是通过企业内部事先确定的“和约性收入”。只要企业和经理签订的和约具有法律效力，无论企业的绩效好坏，企业股票市价的高低，企业都必须按照合约支付薪酬，因此，这部分报酬基本上不起激励作用。但是，在股票期权的安排下，经理的薪酬由不变部分和可变部分(行使期权得到的风险收入)构成。显示出较强能力和素质的经理能够得到更多数量的股票期权和更优惠的行权条件，也即意味着他获得更大的激励。由于股票期权自身的特点，它的收益更多地决定于股票在资本市场上的表现。经理经营好，股票价格高，经理行权后的报酬就高。因此，股票期权制度安排实现了外部市场激励对企业内部激励的不完全替代，即体现了企业和市场内外激励的双重整合。
　　第三，从经理股票期权的激励效应看，它具有低成本、高风险、长期性的特点。实施股票期权激励需要企业支付较少的现金流成本，这是因为作为激励的股票通常是企业增发或库存的股票，不需花费企业的现金。这样，对经理的激励来自于股票市场。低成本性还表现在股票期权制度的运行降低了因两权分离带来的代理成本。通过股票期权，将经理的薪酬与公司长期收益的不确定性联系起来，从而激发经理的工作努力和创新精神，可能将代理成本降至最低水平。高风险性指经理股票期权对企业中经理人力资本的价值充分肯定，提供强势激励的同时，伴随着巨大的不确定性。一旦经理经营不善，或股票市场失灵，经理将所获无几。又因为股票期权制度具有延期支付的特点，如果经理在合同期满之前离开企业，他就将丧失本来可以获得的期权，这样就加大了经理离职的机会成本。从这个意义上讲，经理股票期权是激励和约束的统一体。长期性特征是指股票期权对经理的激励是长期的。由于股票期权从赠与日到行权日之问一般要相隔若干年时问，经理若要想通过股票期权实现个人利益最大化，他就必须在若干年内都努力经营，以使本股票的市场价格到行权日时最大限度高于它的行权价。这样就促使经理把企业的长期发展放在首位，以保证企业股票市价长期看好。
　　从产业特性和产权特性看，高技术企业最适合实行经理股票期权制度。与传统的国有企业相比，高技术企业内部产权清晰，发展思路明确，其成长与经理市场、金融市场、股票市场有着天然的紧密联系，并且较少有国有企业存在的这样或那样的问题，避免所有制问题带来的诸多制约。高技术企业也是高级人力资本密集的地方，在高技术企业率先实行经理股票期权制度，有助于凝聚人才、吸引人才，进而在WTO框架下与国外高技术企业相抗衡。
　　三、从经理人力资本理论看经理股票期权制度设计中的激励效应
　　经理股票期权制度设计中的激励与约束效应，可以从现代企业理论中找到有力的解释。如威尔森与斯宾塞等人创建的委托代理理论、科斯开创的交易费用理论、威廉姆斯与克莱因等人的资产专用性理论、阿尔钦与德姆塞茨等人的团体生产理论，以及张维迎提出的企业的最优剩余分享制假说。这些理论都从不同角度对企业激励和约束问题进行了研究，形成独特的理论模式。笔者从经理人力资本理论出发，为高技术企业实施经理股票期权寻求另一种经济学解释。
　　(一)经理人力资本的特点
　　人力资本是指体现在人身上的、主要是通过后天努力而形成的能力，其大小取决于人们后天获得的知识和经验的积累等因素。其特点，一是人力资本同其所有者的不可分离性。罗森指出，人力资本的“所有权限于体现它的人”。一个人的人力资本却是无法被剥夺的，它天然归属个人，并且只能由其天然的所有人实际控制着这种资产的开发和利用。二是人力资本具有能动性。由于人力资本与人天然不可分离的特点，一旦人力资本的私人产权得不到保障，它的生产效能会马上主动下降直至为零。三是人力资本有追求收益最大化的倾向。四是人力资本本身具有收益递增的重要特征。
　　高技术企业中的经理是一种特殊的人力资本。企业的经理拥有的优良管理素质和能力是现代企业生存和发展不可或缺的资本。企业家人力资本的稀缺性在于其自身生成周期较长、培养成本较高。经理人力资本还具备以下特征。
第一，专用性。较之普通人力资本，蕴藏在职业经理身上的人力资本具有很强的专用性。这种特质来自于经理的高度自信和敬业精神、坚定的意志力和竞争意识、持久的创新精神，以及敏锐的潜在利润捕捉能力。用威廉姆森的话讲，是指工作中有些人具有的某种专门技术、工作技巧或拥有的某种特定信息，可以称之为企业家才能或经理人力资本，它比物质资本显得更为稀缺，更具有专用性。拥有专用性资产的经理如若退出企业将会给本人和企业带来巨大的损失，因为失去与物质资本相结合的机会，这种专用性资产难以在企业外部发挥经济效能，而企业的金融物质资本同样失去增值的机会。

　　第二，团队性。经理人力资本的经济效能的充分发挥必须依赖于其他非人力资本的协作。这是因为经理人力资本的专用性导致了程度更深更广的社会分工，只有参与社会协作，经理人力资本才能更多地创造出“集体产品”或组织租金，并在一定程度上占有这个租金。从这个意义上讲，企业的团队特征实际是经理人力资本的团队特征。
　　第三，创新性、风险性。经理人力资本不同于一般员工人力资本的重要属性是，经理是企业发展的创新主体，他承担着引进新产品，开发新技术，开拓新市场的重任。同时为了追逐经济生活中潜在的利润，他还必须承担经营决策中的巨大风险。
　　(二)经理人力资本与经理股票期权激励
　　在传统企业时期，由于物质资本的稀缺和普通人力资本的相对丰裕，企业中起决定作用的是物质资本。企业中物质资本的所有者(也是经营者)占据着统治地位，占有全部剩余索取权；物质资本所有者的利益高于一般要素所有者的利益；企业的最终所有权和控制权高度合一。在工作努力容易被监督以及产出能够准确计量的条件下，普通人力资本所有者的回报只能是工资。随着企业规模的扩大，以及专业化分工和协作的加强，企业内在地需要职业化的、具有较高资产专用性的经理，企业的所有权和控制权开始分离，同时还伴随着企业的所有权的分散(股份化)。
　　此时，经理人力资本所有者的回报除了薪金外，开始占有一小部分企业剩余即奖金。而在现代企业中，由于具有专用性特征的经理人力资本相对于物质资本更加稀缺，职业经理的知识、经验、技能，日益成为企业发展壮大的关键因素。于是，物质资本的所有者与经理人力资本的所有者的角色发生了逆转：经理人力资本开始主张企业的剩余索取权。新古典经济学要素分配理论中的工资决定理论遇到了障碍，传统薪酬制度已不能体现这一稀缺性资源的产权价值。薪金无法起到激励的效果。经理股票期权制度的应运而生则很好地解决了这一难题。
　　首先，从经理人力资本与经理天然不可分离、能动性的特征看，对经理人力资本所有者的激励要有足够的广度和强度，以保证经理人力资本经济效能的最大释放，而不至于使经理人力资本流失和价值缩水(比如难以观测到的偷懒行为等)。由于人力资本的所有者完全决定人力资本使用和发挥的状况，而其他人要使用这种人力资本，则必须对其所有者进行激励。
　　这也就是说，股东必须承认经理的人力资本价值，并给予相应的剩余索取权。股票期权以期权的形式让企业经理获得了企业剩余索取权，实际是企业对其人力资本不可替代作用的承认和肯定。作为经理，要想使期权收益最大化，就必须努力使公司股价最大化或股东财富最大化，这就使经理与股东两者的目标函数达成内在一致，从而减少经理的短期行为及股东对其进行监督的成本，起到激励相容的效果。可以说，股票期权的方式既实现了经理人力资本的价值(期权)，同时也体现了劳动收入(工资)。还可以换个角度来考察这个问题。在传统的计划经济时代，由于不承认人力资本的存在或否认人力资本与其所有者天然不可分离以及能动性的特征，又因为无法消灭个人实际控制其自身人力资本的事实，企业的人力资本最大幅度缩水，劳动生产率十分低下(这里假设不考虑意识形态和政治动员的作用)。但另一方面，企业经理却通过非法减价的形式大肆攫取企业里的公共财产，以非法手段主张其剩余索取权。
　　其次，从经理人力资本的专用性特征看，其所有者应当像物质资本的所有者那样享有剩余索取权。由于剩余索取权是企业收益与事先可以确定的“合同报酬”差额，即由于经理人力资本和非人力资本协作生产的集体产品或组织租金，那么为了激励经理服从于企业剩余最大化的目标，而使具有创新精神和承担经营风险的经理占有部分集体产品，就理所当然了。股票期权以期权的形式让企业经理获得了企业剩余索取权，可以避免这种专用性资产退出企业或要挟而造成的巨大损失。这里人力资本和非人力资本取得了对等的地位，甚至，经理的控制权更大。
　　再次，从经理人力资本的团队属性看，其所有者更适于由市场定价、由市场监督。现代企业的产出是社会化专业分工和协作的集体产品，要想从企业内部清楚界定经理人力资本和非人力资本的贡献，把产品按个体进行原子化细分已经不现实，即使有高超的监督甄别技术，也恐怕因高昂的成本而难以实施。经理股票期权实际是以企业外部的资本市场对经理监督、激励和约束部分替代企业内部对经理监督、激励和约束。或者说，经理股票期权实现了从极少数人(董事、监事)监督激励经理到绝对多数人(众多中小股东)的有效转换，实现了企业内部主观定价到市场外部定价的有效转换，从而起到激励经理的目的。
　　最后，从经理人力资本的创新性和风险性看，其所有者应当像物质资本的所有者那样享有剩余索取权。从现代公司中经理的作用看，经理拥有的特殊人力资本已经具有与金融资本等量齐观的地位，甚至由于其特殊的创新精神和风险意识，已成为金融资本为实现增值目的而竞相追逐的对象。为保护经理创造财富的创新精神和风险意识，企业予以剩余索取权作为回报应当是顺理成章的。